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广汇汽车(600297):1Q20毛利率触底 二手车或成新亮点

  1Q20 业绩低于我们预期

      公司公布2019 年度及1Q20 业绩:2019 年,公司实现营业收入1,704.6 亿元,同比+2.6%,归母净利润26.0 亿元,同比-20.2%。

      1Q20 实现收入256.05 亿元,同比-31.4%,环比-47.0%;归母净亏损3.97 亿元,同比-149.6%,环比-212.2%,公司受到疫情影响较严重,业绩低于我们的预期。

      发展趋势

      2019 年:减值损失加大拖累业绩,管理效率提升,现金流大幅改善。公司2019 年信用减值损失及资产减值损失同比提高21%至8.71 亿元,加大对公司业绩拖累,其中主要融资租赁业务坏账损失以及商誉减值损失增加较多,我们预计主要同车市承压相关。

      公司19 年新车及售后毛利率收到市场和部分中高端品牌影响,分别下降0.1ppt、1.7ppt 至3.8%和34%,但费用管控进一步推进,销管费用率下降0.12ppt 至4.72%,此外,营运效率提高,周转加快,存货和应收账款周转天数均小幅下降,经营现金流同比大幅增加57 亿元至78.6 亿元,改善明显。

      1Q20:新车与售后毛利率触底,短债增加,财务费用持续上升。

      公司各项业务受到疫情影响较严重,新车、售后收入及毛利率同比下滑明显,尤其是售后毛利率创新低,仅为27.4%,主要系公司加大维修促销力度,且零部件集采规模效应无法体现所致。公司1Q20 短期借款增加72.1 亿元至292.4 亿元,为公司带来财务费用同比增长27.1%至7.6 亿元,财务费用率提高0.28ppt 至3%,我们预计公司有待发行可转债或将改善公司债务成本及结构。

      二手车业务将是新亮点,销量已恢复超8 成。公司2019 年二手车代理台次同比增长8.5%至32.84 万辆,占全国交易总量的2.2%,我们认为随时二手车税改落地,公司二手车业务有望从代理业务转变为主营业务,为公司贡献营收及改善毛利结构。公司4 月前四周销量已明显恢复至同期85%左右,我们预计2Q 公司盈利会有较明显回升。

      盈利预测与估值

      由于公司1Q 受到疫情影响超出我们的预期,下调2020/2021 年净利润35.6%/27.7%至23.12 亿元/28.86 亿元。当前股价对应2020/2021 年11.5 倍/9.2 倍市盈率。维持跑赢行业评级,但由于盈利预测下调,下调目标价24.8%至4.30 元对应15.2 倍2020 年市盈率和12.2 倍2021 年市盈率,较当前股价有31.9%的上行空间。

      风险

      终端需求复苏不及预期。

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